陳光明最新內部演講:下一輪投資看這兩個方向-最新时事新闻

                                                        2019年09月20日 3:11 来源:最新时事新闻 编辑:大发5分彩开户

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                                                        【九一八事变88周年】

                                                        對投資者來說◇∟,只要投到一個Facebook〇〇∴,投到一個Amazon△,我其他死掉99個也沒關係﹡,但對銀行來說┊,貸款你要是死掉99個客戶♀∵∴,只有一個賺錢⊿?,那你也完了□♂。

                                                        睿遠的願景就是▽△,為了持有人長期利益最大化的價值投資實踐者♂。目前的現狀▽☆〇,投資者中真正做價值投資的其實不多⊿〇┊,很多是基本面趨勢投資▽,很多是博弈的﹡△┊。這其中一個指標就是看他換手率?∟□。

                                                        長遠來講♂〇,上海還算是人口流入的地方┊▽。這是個比較嚴峻的問題♀,最好的方式是用時間來化解π□┊,但是時間需要比較長〇♂☆。

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                                                        我們的負債率在2008年時只有100%多♂□,10年後就直接到了250%π♂⊿,通過加槓桿∴⊿◇,拯救了世界經濟∴♂↑,全球GDP的增量☆〇□,大頭在中國♂♂﹡。

                                                        持有人的實際回報較差□,講白了△,就是某些階段〇,高位湧入的基民成為市場的接盤俠♂。因為如果你從頭吃到尾?□,回報是相當可觀的∟∴。

                                                        還有一個例子﹡□,另一個我管理的基金△﹡π,在我走的時候﹡↑,賺了9倍┊♂□,但是規模沒有增長△⊙,這意味着什麼﹡π∵?這說明有很多投資者◇,大部分是掙了一點就走了??,特別是在1倍以內就贖回了∴↑,留下來的是極少數┊↑?。

                                                        從各類部門來看∵∵,企業負債是上升最高的↑∵⌒,整體社會負債率(企業〇?,居民加上政府)在全球是最高的之一♀◇,除開那些老牌的沒多少發展潛力的資本主義國家▽。這麼高的負債♀?﹡,按5個點的利率來算﹡,一年利息支出得多少▽⌒。對企業來說♀〇,一年利息支出大約在10萬億⌒⌒◇,大數是這樣▽。

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                                                        如果是每年3個點♂,5個點的下降□┊,它的價格不會有多大變化﹡⊙,它的估值在這個份上⊿,企業本身的回報率已經足夠高了↑〇△,只要不是出現50%這樣大幅的需求下滑△▽﹡。

                                                        股票市場長期是個高回報的地方☆,但是在中國又是一個高波動市場□☆,這兩者誰處理得好⊙﹡∟,誰就能在這個資本市場生存發展壯大⊿△。

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                                                        而且∴,如果你的收入增速大幅下降的話□☆↑,房價會怎麼樣△↑⊙?除非你的收入增速還能保持比如說8個點π♀,10年就能增一倍△π,那就好很多△π。

                                                        正常來講〇,算大數⌒△,股市市值與GDP比例大致在1:1,如果比值超過了120%∵☆⌒,可以認為過高π。從美國來看▽?∟,它的股市市值與GDP與房產價值大致就在1:1:1□。

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                                                        價值投資的一個核心邏輯是▽∟∵,價格終將反映價值⌒〇,但這個時間不確定∴∴,如果說你的換手在200%、300%⌒♂,就是說一年有2、3次馬上就能全部兌現的機會□,這在全世界來看都是極少∵,它是需要時間來反映□△,有時可能需要一年或更長?。

                                                        經濟本身有周期☆∴,有波動△♂,包括一些企業家也是線性外推的思維□。政策面一些因素↑♀♂,有時進一步造成了經濟周期波動∟☆。2007年初◇⊙,偏股基金規模大概6000億♀┊π,到年底↑△∵,就有2.9萬億△,而且在當年5.30之後┊∴,也就是基本在4000點之上?↑,出現了劇烈換手π☆。2015年也是同樣情況⊿,在4000點以上⊙♀◇,也出現基金申贖劇烈換手□⌒∟,典型的追漲殺跌↑π。

                                                        未來壓力最大的是房地產、基建驅動這條路走不動了↑。但話說回來◇♂♀,資本市場從長期來看∴,還是比較有效的∵♀□。這種悲觀的共識不一定是錯的⊙♂,如果共識對的△∵,那沒什麼♂。但是↑,如果共識是錯的□,那就能創造很大的超額收益♀☆。這就是所謂的第二層思維♂↑。

                                                        當然以前在A股很難出現這種情況∟,跌到個位數市盈率就已經算是難得△,現在也開始有了?﹡⊿,比如說跌到8倍PE?,沒有增長∴⌒♂,靜態可能12%回報┊♂π,但這個程度我們也不一定會買∵,香港市場這種情況比較多△。

                                                        價值投資有效的原因主要有這幾個方面:均值回歸與資本逐利、更多的價值實現手段、好公司的價值持續創造、價值投資符合投資本質∵∟﹡。

                                                        同時還有稅費調整〇◇,財稅收入原來佔比較高↑⌒,減費降稅回補實業﹡↑。拉長來看⌒,上市公司利潤率有見底回升的態勢□∴。短期↑♂π,在經濟向下背景下☆,競爭加劇時會有波動△,但中長期趨勢是有利於股東回報的π。

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                                                        目前來看☆△,傳統行業競爭結構越來越好∴☆┊,除非是需求下降太快了↑☆,大家都熬不過來△。但大部分的傳統行業已經不會怎麼打價格戰∟π,沒必要◇,你殺不死我↑┊π,我也殺不死你∵π。

                                                        為什麼﹡⊿?舉個例子┊┊﹡,很多時候♀,有的產品並不是做不出來π▽♂,而是投入不夠∟?,成本太高?⊙↑,尤其是像半導體┊⊿☆,規模化效應特別明顯∟,現在是有一些瓶頸┊,但這些瓶頸是不是就不能打破♂♀⊙。如果失去大市場♂□◇,原本很盈利的企業可能就不盈利了□。

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                                                        貿易磨擦對A股的衝擊已經有所弱化☆,從這幾次來看□┊,不像2018年和今年上半年那樣大的影響⊙∵。但是◇,投資驅動模式的邊際效應在遞減┊♂↑,這個其實就是經濟模式的轉變▽♂♂,到現在確實難以為繼⊿□。高層也已明確不把房地產作為短期刺激經濟的工具♂?↑。

                                                        一旦趨勢投資者的力量開始衰竭的時候?⊙♂,走勢就會反轉↑〇。反之☆♂△,如果價格跌幅過大▽♂π,內在價值遠遠高於價格的時候⊿,未來潛在回報率就會很高﹡♂,就會吸引越來越多的投資者∟◇,當投資者力量超越趨勢投資者力量的時候▽∟,走勢就開始反轉了☆┊▽。因此⊿∟⊙,整個市場的風險溢價長期圍繞一個均值波動〇,多數時候都在一個標準差之內♀。

                                                        再去發封閉式基金π,市場不認可∴∟∵,渠道也有壓力♀⊿,大部分人覺得高得時候可以贖回△∴,低的時候再買△∟,但現實卻是殘酷的〇。

                                                        很多人把股市的上漲和下跌◇∵,歸結為GDP的增長┊△,覺得GDP增長了◇△♀,股市就要漲♂。A股過往歷史♂∵┊,並不是經濟好股市就漲◇,經濟不好就跌♂⊙,有一半是不同步的π⌒﹡,這太正常了⊙∵,股市和經濟關係就是人和狗的關係π⌒⌒,狗有時候跑在前面♀∵,有時落後⊿﹡⌒。

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                                                        另外┊〇┊,從考核周期來看⌒∟⊙,許多機構的考核期都比較短┊♂⊿,比如可能一年期﹡△,個人投資者倒可以長期△ππ,但其理念和水平決定他的換手率可能更高﹡⌒。

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                                                        比如說♀﹡⊙,你現在1000億市值?∴,每年300億自由現金流□﹡,沒有資本支出▽,那我直接把你收購了〇,裝到口袋裡∵☆,30%的年回報〇♂⊙,到哪去找⌒△?

                                                        但一個問題是?,我們的經濟驅動力下滑了♀♂⊿,從2009年到現在2019年☆,經濟的一個驅動力就是貨幣增長和房地產帶動基建等產業◇。

                                                        而且┊π,目前這種12、13倍的市場∴,靜態回報率每年能有8個點?∵,這是可以秒殺其他大類資產的⊿。當然┊↑⊙,你會擔心這個利潤▽∟∵,回報能不能兌現♂∟?,尤其是中短期內♂∵。

                                                        只不過∵〇,中國這條繩子特別長⌒。可以從10幾倍漲到70倍市盈率∴π∴,從70倍跌到10幾倍∴△,但是經濟怎麼可能在短時間內漲幾倍♂。

                                                        悲觀的因素已經在估值層面有了充分反映∵☆。同時↑◇⊿,目前資本市場的重視程度可能是有史以來最高的⌒〇。要想扶持科技創新型企業π┊,一定要靠PE↑,靠二級市場□∴∟,直接融資π♂〇,如果靠銀行是行不通的〇□∴,創新企業是沒有多少固定資產的∟⌒,抵押物是沒什麼價值的◇↑,他是對未來的預期?。

                                                        之前房價一直在上漲?♂⊿,大家信心也比較強☆□,但你反過來要看一下房價收入比⊿,租金占你可支配收入比例◇□。上海的GDP之前是2.5萬億⊿,上海的住宅套數大概在1000萬套不到π﹡,面積是9億多◇♀,10億平方米不到⊿∟□,平均價格在5萬左右△┊,市價50萬億﹡,如果按5個點貸款利率算┊,利息直接就高達2.5萬億△。

                                                        但正是因為這個選擇♂∵,才造就了最後的結果∴π﹡,我們有一支30億的封閉式基金♀⌒,其盈利的絕對金額超過一支100億的開放式的基金▽♂∵,因為100億那支基金∴♀♂,一直有投資者退出♂♂,賺了10%賣掉了◇?∵,賺了20%賣掉了▽,極少的人能賺到幾倍▽∟。

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                                                        我們後來意識到這個問題⊙,就逆潮流而動⊙?⌒,逆人性去布局♀∵。在2010,2011年□,就決定要搞封閉式基金┊,封三年♀┊▽,當時市場是希望要封轉開⌒,打開封閉♂□□。

                                                        這裏蘊含著持有人殷切的期望↑,希望我們能持續創造好的收益↑┊□,從這個意義上來說△,我們的壓力非常之大▽⊿,做投資一直是八個字♀↑┊,「戰戰兢兢π⌒,如履薄冰」┊,永遠不知道哪裡會有黑天鵝☆⌒。但這其間還是有一些規律的東西可以和大家交流↑,來理解這個市場⊿,理解這個投資?∟。

                                                        聰明投資者整理了陳光明的演講∟┊,以下為他的演講紀錄∴⊙♀。睿遠是一家新公司♂♂,成立時間比較短π◇,能得到這麼多客戶的認可和推崇┊⊙,深感榮幸♂♂,說實話?♂,其實是超我預期的∴♂。

                                                        在2007年的時候﹡,估值達到了約70倍PE⊙∴┊,現在12,13倍⊙□。從2007年以來?↑,估值收縮了80%π□⊙,實際上從2007年以來∟⊙,上市公司利潤增加了2倍多∴。

                                                        目前中國經濟一直還沒找到L型中一橫的地方⊙◇,還是在一豎的地方△?☆,經濟形勢的壓力是持續存在的☆?,當然它也有短期的周期波動↑。

                                                        從這個意義上來講┊◇,未來經濟的約束是非常明白的♂﹡△,所以前兩年去槓桿是對的⊿,我也非常贊同〇,就是可能太快了♂,太猛了⊿↑,企業受不了▽◇□。所謂去槓桿其實是要用時間換空間⊙⊿,要先穩住槓桿⌒☆☆,好的年份稍微低一點π♀,差的年份∴﹡,可以稍微浮一浮⊿↑。

                                                        中國市場的特徵┊,長期回報好⊙?,但短期波動特別大⊿。2005年到2017年〇♀,上證綜指也有7.8%年化漲幅⊿?。從2007年到2019年♂☆,上證綜指跌了一半▽┊☆,這主要原因是什麼⊙?是估值收縮⊿。

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                                                        這裏面涉及到預期收益率與實現概率┊,加起來就是組合方法□⌒∴。一種是高概率♂♂,低收益率﹡﹡♂。還有一種概率不高┊,但是盈利量級很高☆〇,預期收益率可能賺個10倍以上♂。做價值投資∴♂,要避免永久性損失↑↑⊙,最核心要規避人性弱點∟∴,說說容易♂♀,做起來難∵∵,知行合一⊿。核心的邏輯是♀,便宜買好貨∴,尋找最好的生意∴。最好的生意定義是什麼呢↑◇?很深厚的護城河♂,持續的成長∴⊙,優秀的管理者◇〇◇, 在合理低估的時候買入﹡□。當然↑〇,其實持續的成長很難∴□,也不一定?。只要出現靜態的回報比較高∵,比如達到∴﹡﹡,20,30%以上的時候∴π,不一定需要持續的成長?↑﹡。

                                                        其次↑,我不需要猜測誰來接棒∟π♂,這個股票、這個公司很好⌒,回報很高π,我不用去想誰會來接我的棒♀□∟,即使沒有人接棒也沒有關係∟◇,因為它可能有很高的分紅∴□,公司自己都會回購∵⊿△,自己股票的回報更高☆♂,幹嘛不買呢↑┊?

                                                        做價值投資的人一定要相信均值回歸♂。市場是怎麼見頂∟▽□,見底的☆⊿◇?比如2007年70倍PE∴,所有的回報都在指望未來每年經濟10個點以上的增長△∴♀,這是不可能的↑△,GDP怎麼可能一直持續10個點以上速度增長♀。當時我們就是一路賣↑,絕不會輕易再買♂。

                                                        部分地區的政府負債確實也比較高了♂∴◇,而且這些地方∴┊,說實在的⊿↑,還面臨人口流出♀,未來人口流入的就是長三角⌒,珠三角地區π。

                                                        上述這些是核心的負面因素⊙∴。但按霍華德·馬克斯的思維∟,這是第一層▽,要有第二層思維♂▽,第一層思維就是經濟很好△∵∵,股市要漲⌒〇♂,2007年一直漲到6000點↑,看到1萬點∴⊙,黃金十年□π,第二層思維是說?,是很好△π♀,但是不是已經price in 了∵?

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                                                        前一輪紅利已經消化差不多了?,下一輪社會發展兩個方向?▽〇,一是人工智能▽♂,二是生物科技△⊿⊿。中國巨量總人口形成的市場⌒⌒⊙,這是巨大規模效應∟♀△,製造業中國一定還會有很多優秀的公司不斷的崛起和成長☆。目前來看♀,有些技術是人家領先∴⊙,但市場大頭在我們這∟◇。從長遠來看π,市場的規模優勢可能比技術的領先更加重要◇♂。

                                                        許多三四線◇,四五線城市的人口流出壓力已經表現得非常明顯了∴π♀,東北啊∴,西南☆△□,西北⌒,只要是非省會城市⊿,其他城市都面臨流出壓力♀∴,連環渤海的吸引力都不是太強∵▽。

                                                        A股市值與GDP相比π﹡,大約在0.7左右□,房產則遠遠超過GDP總額∟◇,可能在5倍左右∵。企業的利潤∟□,這才是真正和股市漲跌正相關﹡,上市公司的收入增長和GDP增長相關係數在60%左右〇。以前中國經濟是重資產投入☆⊙◇,回報率不是很高△,ROE不高□∵,但現在不一樣了☆♂,消費﹡♂♂,服務□∟△,品牌♂,知識經濟各個方面⊙,有高利潤率〇♂,高資本回報率▽。

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                                                        還有個更長期的問題⊿◇,就是人口問題♂△↑。需要更早的去放開生育∴∵♀,僅僅放開是沒用的π,要鼓勵π,人口的長期隱患對我們挑戰是非常巨大的〇⊿┊。

                                                        我們做投資☆,看得是未來△△,尤其是對我們做長期投資的⊿〇,如果你是一天兩天的短線交易▽∴,未來可能也沒那麼重要♂∴。

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                                                        首先∵∟π,價值投資有效的最核心原因是均值回歸及背後的資本逐利∴◇。均值回歸是投資的基本常識∵,簡單說⊙┊?,當漲幅過大☆┊⌒,價格漲得太高之後┊,這個標的未來的回報就不夠π,潛在投資回報率下降﹡,就吸引不了新的投資者♂?,老的投資者覺得回報率不夠♂⊙,也會尋找新的回報更豐厚的資產┊。

                                                        「市場有幾點支撐因素┊,悲觀的因素其實在估值層面已經有了充分反映∵△⊙。」「目前中國經濟一直還沒找到L型中一橫的地方◇♂〇,還是在一豎的地方⌒♂♂,經濟形勢的壓力是持續存在的▽。」「拉長來看⌒⊿♂,上市公司利潤率有見底回升的態勢∵♀。」「目前這種12、13倍估值的市場↑▽,靜態回報率每年能有8個點♂⊙♂,這是可以秒殺其他大類資產的⊙⊿。」「只要出現靜態的回報比較高▽⊿,比如達到∴,20、30%以上的時候∵↑┊,不一定需要持續的成長〇π⊿。」這是睿遠基金總經理陳光明在日前一次內部會議上的最新演講┊⌒∴,詳盡介紹了他的投資方法〇,對當前中國經濟和A股市場的看法和思考┊。

                                                        我個人相信π☆,只要足夠開放□∴∟,走正確的道路┊,我對中國經濟未來非常有信心⊿?♂。

                                                        波動極其巨大⌒↑,核心有幾個原因♀。許多參与者都是線性思維?♀,線性外推□,僅僅根據過去經驗來推測未來∟,漲了還會漲♂☆﹡,跌了還會跌∴∵,跟風嚴重⊿♂π,這是人性的弱點π。我們做價值投資者的相信均值回歸?,便宜的時候買♀π↑,貴的時候賣∴π。

                                                        導致這個現象的背後△,是人性原因♀☆,落袋為安∵┊。同時還有兩點因素┊,一是基金公司競爭特性?♀,市場好的時候就得發產品□,你不發產品┊?⊙,別人把市場上錢吸走了π∴。另一個☆∴,是渠道☆。渠道也是同樣原因□,你現在不推基金∵⌒↑,錢就跑到別人家去了↑。

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